Etiği olmayan etiket: Enflasyon, altın ve hikâyenin tutarlılığı

ENFLASYON: BİR RAKAMDAN ÇOK DAHA FAZLASI

Bu yazının sizlerin dikkatine sunulduğu saatlerde açıklanacak olan enflasyon verisi, yılsonu patikamızı ve hanehalkı “etiket hissiyatını” yeniden kalibre edecek öneme sahip. Resmî veri 10:00’da geldiğinde, piyasadaki ana beklentinin aylık yüzde 2,7–2,9 aralığına, yıllıkta ise yüzde 33 civarında yataya işaret ettiğini göreceğiz. Yaz sonundan bu yana süren dezenflasyon eğilimi varlığını koruyor; ancak hızın yavaşladığı da açık. Geçmiş aylara bakıldığında, Temmuz–Eylül döneminde artışların yüzde 2–3 bandına sıkışması, Ekim ayı için giyim grubundaki mevsimsellik, gıdadaki sınırlı oynaklık ve hizmetler tarafındaki yapışkanlıkla birlikte orta-yüksek bir aylık artışa işaret ediyor.

Bu bileşen seti, Ekim’de aylık yüzde 2,8 ve yıllık yüzde 33,2 tahminimizi teknik olarak makul kılıyor.

Beklentiler katmanını birbirinden ayırarak okumak, hem tahmin isabeti hem de politika analizi açısından önemli. Piyasa anketleri yıl sonu TÜFE’yi yüzde 31–32 bandında toplarken, resmî projeksiyon patikasının birkaç puan üzerinde konumlanıyor. Bu farkın ücret sözleşmelerine ve fiyatlama davranışlarına “temkin marjı” olarak yansıdığı; özellikle perakende zincirleri ve KOBİ ölçeğinde ileriye dönük maliyet varsayımlarıyla birlikte etiketlere yerleştiği gözleniyor.

Para politikası cephesinde son iki toplantıda toplam 200 baz puanlık ölçülü gevşeme ile politika faizinin yüzde 39,5’e çekilmesi, kredi kanalı üzerinden gecikmeli bir talep etkisi üretecek; ancak finansal koşulların genel düzeyi hâlen sıkı ve çekirdek göstergelerde kalıcılık sınaması devam ediyor. Hanehalkı tarafında ise davranışsal iktisadın “son fiyat hatırlaması” dediği kalıntı etkisi, özellikle gıda–barınma–enerji üçgeninde algının resmi manşetten daha inatçı biçimde yüksek kalmasına yol açıyor. Bu nedenle dezenflasyonun sürdürülebilirliği yalnızca rakamsal patikaya değil, iletişimin netliğine ve öngörülebilirliğe de bağlı.

Tahmin metodolojimiz, üç ayağı birlikte çalıştırıyor: Birincisi, mevsimsellik ve baz etkilerini ayrıştıran teknik düzeltmelerle manşeti nötralize ediyoruz. İkincisi, hizmet enflasyonunun yapışkanlığını ücret–kira–beklenti üçgeni üzerinden, ağırlık ve yayılım endeksleriyle test ediyoruz. Üçüncüsü, gıda ve enerji gibi oynak kalemlerde hem yerel arz-talep dengesine hem de küresel fiyat kanallarına (emtia ve kur) duyarlılık analizi uyguluyoruz.

Bu çerçevede Ekim için aylık yüzde 2,8 tahmini, kıyafet ve ayakkabı grubundaki mevsimsel pik ile gıdadaki ılımlı dalgalanmanın toplam etkisine; yıllık yüzde 33,2 ise geçen yılın nispeten yüksek bazının korunaklılığına dayanıyor. Çekirdek göstergelerde ivme kaybının sınırlı ama gözlenebilir olduğunu; yılsonu görünümünün yüzde 31–32 bandında kalmaya elverişli bulduğumuzu da ifade edelim.

Altın ve Borsa’nın Akıbeti

Türkiye’de halkın “güvenli liman” olarak gördüğü altın, son dönemde sadece küçük birikimlerden öte, makroekonomik sinyallerin de taşıyıcısı hâline geldi. Zira enflasyon kaygıları, para politikaları, jeopolitik riskler gibi global koşullari altının fiyatına yön veriyor. Dünya Altın Konseyi verilerine göre Türkiye’de altın talebinde ciddi bir artış yaşanıyor. Bu talep, dünya toplamında önemli bir pay alıyor. Dahası, uluslararası yatırım bankaları da altının yükseliş eğiliminde olduğunu öngörüyor. Örneğin J.P. Morgan 2025 yılı için altının ons bazında ortalama 3.675 USD olabileceğini, devamında 4.000 USD’ye yaklaşabileceğini belirtiyor.

Peki Türkiye özelinde ne oluyor?

Altın fiyatını TL cinsinden sadece global altın fiyatı değil, ayrıca TL’nin değeri, enflasyon beklentileri ve iç yatırımcı davranışları belirliyor. Örneğin altının TL karşılığı (XAU/TRY) oldukça oynak bir seyir izliyor; dövizdeki hareketler, enflasyonun yüksek seyri ve güven arayışı onun yükselişine zemin hazırlıyor.

Bir akademik çalışma da Türkiye özelinde şöyle diyor: “TÜFE altından uzun vadede eş-entegrasyon göstermiyor; ama TÜFE değişimleri altın fiyatlarını kısa vadede etkiliyor”. Bu bize altının “enflasyonun öncüsü” veya “enflasyona tepki gösteren” bir varlık olarak görülebileceğini söylüyor.

3 Kasım 2025’de açıklanacak olan enflasyon verisi sonrası altın için şu senaryolar öne çıkabilir: Eğer enflasyon beklentilerden yüksek gelirse, TL üzerindeki baskı yeniden artacak demektir. Bu durumda altına yönelim yükselir, ons bazında global eğilimle birlikte TL cinsinden katlanarak artış görebiliriz. Diğer taraftan, enflasyon sürpriz yukarı gelmezse ve veri beklentiler doğrultusunda düşük çıkar ya da düşüş sinyali verirse, kısa vadede “kar realizasyonu” ya da “yüksek fiyat düzeyinde duraklama” ile karşılaşabiliriz. Bu durumda altın yatırımcıları kısa vadede temkinli davranabilir. Ancak enflasyon yüksek kalmaya devam edecekse orta-uzun vadede altın hâlâ güçlü alternatif olmaya devam edecektir.

TCMB MADENLERDEN ALTIN ALMAYACAK ÇİN ALTIN SATIŞINDA KDV İSTİSNASINI KALDIRDI

İçeride TCMB’nin yerli madenlerden altın alımını geçici olarak durdurduğu bir döneme girdik. Dışarıda ise Çin, Shanghai Gold Exchange’den alınan altının perakende satışında KDV istisnası imkânını kaldırdı. Aynı haftaya sığan bu iki hamle, altının “evrensel değer/sınırlı arz” hikâyesini kısa vadede iki farklı kanaldan yeniden fiyatlatıyor. Türkiye’de kamu talebinin geri çekilmesiyle iç piyasa nefes alırken, Çin’de vergi kalkanının kalkması tüketici tarafında frene dokunuyor. Altın Madencileri Derneği, TCMB’nin son iki haftadır ön alım hakkını kullanmadığını; üretimin Borsa İstanbul’a kote kanallardan piyasaya yöneldiğini bildiriyor. Çin’de ise 1 Kasım itibarıyla perakende satışta KDV avantajının ortadan kalktığı, tüm altın ürünlerini kapsayacak şekilde resmen ilan edildi.

Neden?

Türkiye cephesinde gerekçe rasyonel: İçeride ons/gram paritesinin üzerine binen “makas” tüketiciyi ve kuyumcuyu zorluyordu; kamu alımı durunca iç arz serbest piyasaya akıyor, fiyatlar uluslararası kotasyonlara yakınsıyor, makas daralıyor. Bu, işlem hacmini normalize eden, spekülatif primleri törpüleyen bir iç dengeleme.

Çin’in odağı elbette farklı ama benzer biçimde izah edilebilir: Bütçe esnekliği arayan bir ekonomi, altına olağanüstü akımı vergi normalleşmesiyle ılımlı hale getirmek istiyor. KDV istisnasının kalkması, nihai fiyatı artırarak perakende tarafından gelen alım iştahını bir miktar soğutur.

İki politika da kendi makro ajandasına hizmet ederken, küresel altın dengesini arz/talep ekseninde karşılıklı itiyor/çekiyor.

Peki ne Olur?

Türkiye’de ön alımın devreden çıkması, madenin ürettiğini daha hızlı nakde çevirmesi demek. Dolayısıyla Rafineri–Toptancı–Perakende hattı fizikî arzla beslenir. TL gramın volatilitesi düşer, makas kapandıkça “fiyatla kavga eden” tüketicinin tezgâha dönüşü kolaylaşır.

Çin tarafında ise mücevher ve yatırım külçesinde perakendeci marjını ve etiket fiyatını yukarı iter; talep esnekliği düşük evrede bu durum, Asya’da “alış hızını” kısabilir. Kısa vadede küresel talepte Çin kaynaklı bir yavaşlama sinyali ile Türkiye’de iç fiyatların normalleşmesi aynı anda devreye giriyor; ons tarafında haber-duyarlı yataylama/soluklanma, içeride ise makas kapanmasına bağlı hacimsel toparlanma beklerim.

Büyük resim şu:

Türkiye, iç dengeyi önceleyen bir hamleyle altın piyasasında fiyat adaletini ve erişimi iyileştiriyor; Çin, vergi normalleşmesiyle talep motorunu rölantiye alıyor. İkisi bir arada okunduğunda, altın için “küreselde soluklanma–yerelde normalleşme” tablosu beliriyor. Piyasa diliyle söylersem: İçeride kurumsal reflekslerimizle makası kapatıp hacmi büyütme şansımız var; dışarıda haber akışına duyarlı ons, hedge’siz yakalananı cezalandırır. Bu yüzden esneklik, bu haftanın ve bu döngünün asıl rekabet avantajı: hız, fiyat disiplini ve risk kitabının tertibi.

Borsa’da Son Durum

Son bilgiler gösteriyor ki endeks kısa vadede 11.000 puan civarında seyrediyor. Ama daha önemli olan yüksek enflasyon ortamında hisse senetlerinin nasıl tepki verdiği. Biz biliyoruz ki; Türkiye’de yüksek ve değişken enflasyonun, hisse senedi getirilerinde artan volatiliteye yol açıyor ve bu durumda yatırımcılar ya daha temkinli davranıyor ya da alternatif varlıklara yöneliyor.

Bu bağlamda borsada biz ne söyleyebiliriz?

Enflasyon artışı, özellikle enerji, ham madde, işçilik kaynaklı ise şirketlerin maliyetlerini yukarı çeker. Bu durumda şirketlerin kâr marjları baskılanabilir. Ama yine de enflasyonun fiyatlama mekanizması açık olan sektörler (örneğin enerji, finans, halkla ilişkili tüketim) görece avantajlı görünebilir. Yani “enflasyon kazananları ve kaybedenleri” olacak. Ayrıca, enflasyon beklentilerinin yükseleceği bir ortamda TL varlıklarına yönelim sınırlanabilir. Yabancı yatırımcılar için Türkiye riski artar, bu da yabancı çıkışı ve borsa üzerinde baskı oluşturabilir. Geçmişe baktığımızda bu tür çıkışlar endeksi olumsuz etkilediğini görüyoruz.

Bizim senaryomuza göre:

Eğer açıklanacak enflasyon ürkütücü bir şekilde yüksek gelirse bu durum borsa için kısa vadede “riskten kaçış” yönünde baskı olabilir. Özellikle yabancı yatırımcıların Türkiye algısı ile döviz kuru, faiz politikası, şirket kârları ve bilanço etkileri iç içe. Bu durumda endeks için bir düzeltme veya yataylaşma ihtimali artar.

Eğer açıklanacak enflasyon beklentinin altında ya da düşüş sinyali verirse ve politika yapıcılar uygun sinyal verirse o zaman “enflasyona rağmen toparlanma umutları” borsa açısından tetiklenebilir. Bu durumda özellikle dövizden bağımlılığı daha az ve yerli yatırımcı ağırlıklı şirketler görece avantaj kazanabilir.

Sonuç olarak altın ve borsa arasındaki ilişki tek yönlü değil, dengeli bakılması gereken bir tablo. Yüksek enflasyon basıncı altında altın öne çıkarken, borsa için fırsatlar hâlâ var ancak riskler yoğun.

Okuyucu için mesaj şu olmalı: “Altına bakarken sadece ons fiyatına değil, TL’deki duruma ve enflasyon beklentilerine bak; borsada ise sadece endeks rakamına değil, hangi sektörün nasıl etkileneceğine, yabancı yatırımcı akışına, döviz-kurlara ve faiz politikasına bak”. Bizim önerimiz yatırım tavsiyesi olmamakla birlikte orta vadede altının portföyde tutku olması; borsa için ise seçici ve temkinli bir dönem olarak görmek.

Sonuç Yerine…

Geçtiğimiz haftanın makro panoramasında, para politikasının “temkinli gevşeme” söyleminin öne çıktığını; beklenti anketlerinin ise yılsonuna ilişkin öngörülerini yüzde 31–32 bandında istiflediğini gördük. Büyüme cephesinde ılımlı bir soğuma hikâyesi hâkim; iç talep normalleşirken, üretim cephesinde bileşim etkisi belirginleşiyor.

Ödemeler dengesi tarafında enerji faturasındaki nispi rahatlama, alt kalemlerdeki volatiliteye rağmen yılın son çeyreğinde cari açık/finansman kompozisyonunu daha yönetilebilir kılıyor. Bu resim, Türk lirası varlıkların getiri–risk dengesini, iletişim güvenilirliği ve politika tutarlılığına duyarlı bir koridorda tutuyor.

Önümüzdeki hafta ajandasının merkezinde Pazartesi sabahı gelecek TÜFE verisi yer alacak. Veri sonrasında reel getiri hesapları, mevduat–tahvil–TL varlık ayrımında yeniden ayar bekleyebiliriz. Şirket bilançolarında seçici hikâyeler sürecek; fiyatlama gücü olan ve kur/fonlama şoklarına nispeten dayanıklı bilançoların görece üstünlüğü korunabilir. Küresel cephede ABD istihdam ve ISM gibi veriler, emtia ve tahvil piyasaları üzerinden ons altın yönlendirmesine devam edecek; bu da yerel gram altın fiyatına kur kanalıyla tercüme olacaktır.

Politik ekonomi açısından altını çizmek istediğimiz temel nokta şu:

Enflasyonla mücadelede rakamsal patika kadar, hatta kimi zaman ondan daha fazla, “hikâyenin tutarlılığı” belirleyicidir.

Hikâye, vatandaşın zihin defterine yazılan; etikette gördüğü son fiyat ile alım gücü arasındaki makası kapatmayı vadeden bir kredibilite sınavıdır.

İletişim netliği arttıkça geçişkenlik azalır; geçişkenlik azaldıkça fiyatlama davranışları rasyonelleşir. Bu açıdan, ölçülü para politikası adımları, maliye politikası eşgüdümü ve beklenti yönetimi birlikte kurgulandığında dezenflasyon süreci hem sürdürülebilir hem de toplumsal maliyeti daha düşük bir patikaya oturur.

Ezcümle:

Etiği olmayan etiket, makası büyütür.